LafargeHolcim Maroc : Le marché divisé sur la valeur

Dans un contexte d’activité atone pour le secteur immobilier et de recul de la consommation de ciment, les analystes estiment que 2017 serait une année à oublier et préfèrent se projeter en 2018 et au-delà. S’ils sont plutôt optimistes concernant l’avenir, les avis divergent quant à la position du titre dans les portefeuilles.

Le secteur cimentier a connu une année 2017 difficile. En effet, la consommation de ciment a atteint son plus bas niveau depuis dix ans. 2017 a ainsi été marquée par un premier semestre en demi-teinte en raison de plusieurs facteurs dont la pluviométrie abondante, la baisse des mises en chantier pour la sixième année consécutive, le retard pris dans la formation du gouvernement –induisant un climat d’incertitude et des retards de lancement de certains projets d’investissement– mais aussi l’arrivée du ramadan plus tôt dans l’année, période durant laquelle les chantiers avancent au ralenti. La vente de ciment a du coup décru de 2,5% à fin 2017 à 13,7 millions de tonnes. Une baisse qui a particulièrement impacté les régions du Centre et du Nord du Maroc, où LafargeHolcim Maroc (LHM) est fortement présente (-7,7% pour l’Oriental, -4,2% pour Casablanca-Settat et -2,6% pour Tanger-Tétouan). En 2018, le ralentissement des chantiers s’est poursuivi durant les 2 premiers mois de l’année. Les mêmes raisons reviennent souvent: un secteur immobilier atone combiné à une forte pluviométrie -accompagnée cette fois-ci de rafales de vents et d’orages par endroits-.  À cela s’ajoute l’attitude prudente des promoteurs immobiliers qui, en pleine restructuration, ont décidé il y a quelques années de lever le pied sur leur production. Ceci étant, les analystes restent confiants. «2017 reste derrière nous», même s’il y avait quelques points positifs à retenir, notamment l’activité à l’export du ciment, qui devrait enregistrer une évolution favorable.

LHM pourrait ainsi tirer son épingle du jeu  grâce à sa stratégie de développement en Afrique à travers notamment l’export de clinker via la société LHM Afrique. Localement, l’année 2018 serait synonyme, selon les experts du marché, de regain d’activité. Le vote dans les délais de la loi de Finances 2018 et la mobilisation d’un budget de plus de 42 MMDH dédié au secteur BTP ont   requinqué les différents opérateurs. L’activité de LafargeHolcim devrait ainsi être boostée par le lancement de plusieurs projets d’infrastructures de grande envergure. L’on peut citer les travaux de construction du nouveau complexe portuaire Nador West-Med pour un coût global de 9,88 MMDH, l’extension de l’aérogare passagers de l’aéroport de Nador pour 315,2 MDH, la construction des tronçons routiers Tit Mellil-Berrechid, la nouvelle voie de l’autoroute Casablanca-Aéroport Mohammed V et l’élargissement de l’autoroute Casablanca-Berrechid. Le leader du ciment (54,7% des parts de marché en 2017) pourrait également miser sur le lancement, en juillet 2017, d’un nouveau broyeur de 200 kt à Laâyoune, et ce d’autant plus que les provinces du Sud affichent des dynamiques de croissance plus favorables. En effet, celles-ci gagnent des parts de marché depuis quelques années. La montée en puissance de ces régions peut être illustrée par la région Dakhla-Oued Eddahab qui, après avoir enregistré un record de consommation à 64 kt en 2016 (soit une hausse 64,3%), a de nouveau battu son record pour afficher une consommation de 83 kt en 2017 (soit une hausse de 30,9%).

La région de Guelmim-Oued Noun a également enregistré une croissance en 2017 de 19,7%. La région Souss-Massa  a vu sa demande croître de 4,1% pour s’établir à 1.255 kt en 2017. Les régions Drâa-Tafilalet et Laâyoune-Sakia El Hamra suivent quant à elle la tendance du marché avec des baisses s’élevant respectivement à 8,2% et 1,9%. LafargeHolcim Maroc devrait également tirer profit d’importantes synergies de coûts (330 MDH en rythme de croisière selon les estimations de CFG Bank) ainsi que la dévaluation du dollar face au dirham en 2018 permettant de compenser en partie la hausse des coûts du Petcoke, pour améliorer sa marge d’EBITDA de 48,7% en 2016 à 49,1% en 2019E, et afficher ainsi un TCAM de 5,8% sur la période 2017E- 2019E. Concernant la position du titre dans les portefeuilles, les avis divergent. Si les analystes de CFG Bank conseillent de «conserver», ceux de BMCE Capital Research mettent en garde quant à la présence de doublons industriels (suite à l’opération de fusion entre l’ex-Lafarge Ciments et l’ex-Holcim Maroc) et l’arrivée de nouveaux entrants sur le marché dan un contexte de poursuite de la surcapacité de production sectorielle (entre autres: Atlas Ciment près de Nador, Anwar Invest dans la région de Settat, ou encore le groupe Kabbaj dans la région d’El Jadida). De leur côté, les analystes d’Upline recommandent d’«alléger» le titre et prévoient un taux d’actualisation de 7,62%, une prime de risque de 5,50% ainsi qu’un taux sans risque de 3,40%. Ils poursuivent avec «une recommandation corroborée également par un niveau élevé de PE 2017 estimé à 22,6x (Vs. un PE 2016 de 15,5x pour le secteur)».

Fatma Charfi
Analyste chez AlphaMena

Après avoir clôturé l’année 2017 avec un recul de 2,54% à 13,79 Mt, la consommation de ciment au Maroc poursuit toujours ce trend baissier au cours de ce début de l’année. D’ailleurs, les chiffres du mois de février sont inquiétants (-2,05% depuis le début de l’année), reflétant la faible croissance de l’économie et, surtout, une demande toujours atone dans l’immobilier. Néanmoins, la solidité de LafargeHolcim Maroc a été prouvée durant ces dernières années difficiles en termes de croissance pour le secteur du ciment au Maroc, mais le titre est encore cher pour pouvoir espérer un point d’entrée attractif. La prime de LafargeHolcim Maroc a été en grande partie gommée suite à la baisse du titre et des perspectives toujours modestes pour le secteur ciments dans la région MENA. Cependant, l’absence de drivers de croissance au Maroc nous laisse préférer d’autres cimentiers de la zone MENA. Toutefois, une baisse additionnelle du titre (-10% de plus ?!) serait une occasion pour commencer à regarder de près l’idée d’investissement LafargeHolcim Maroc.

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